观点:当前 DeFi 应用的流动性模型

随着开放式金融协议的潜力逐渐显露,一些应用率先火了起来。Maker 在锁币数量和交易量方面独占鳌头。Compound 和 Uniswap 略逊一筹,不过在流动性上遥遥领先于 0x、Dharma、Augur 和 dydx 。其他应用还处于默默无闻中。这三个主流协议在设计上都凸显出了流动性优势:用户无需找到某个特定的对手方就能进行交易。


为什么这些支持加密货币种类较少的协议反而吸引了更多用户?

Maker、Compound 和 Uniswap 的成功似乎与它们的应用场景多少与否关系不大。从借贷角度来看,凡是 Maker 和 Compound 提供的借贷业务类型,在 Dharma 上几乎都可以靠匹配供需双方来实现。通过标量市场(scalar markets),Augur 也可以像 Maker 那样提供以太币杠杆交易,而且它向用户提供的货币种类更多。Uniswap 上的交易对没有 0x 平台上那么多,但是交易量却比后者多得多。

或许是因为它们限制了用户可执行的交易类型,以自动调整供给侧的方式提供交易服务。

以 Augur 的二元市场(binary market)为例。看多 ETH 的用户需要从另一名用户或做市商处购买 ETH 多头份额—— 一种专设的 ERC20 代币,或者自己生成一组多头份额和空头份额,等到市场稳定之后再将空头份额卖给另一名用户,自己保留多头份额。这些份额代币在所有去中心化交易所中都没有交易对,更别说中心化交易所了。这类长尾资产的流动性被严格限制住了,这些限制在增加交易成本的同时降低了交易的便利性。

Maker 的模式要简单得多。用户可以自行通过锁定以太坊生成 Dai 。如果看涨 ETH 同时还想做杠杆,用户只需要将新生成的 Dai 换回 ETH,这一过程可以通过很多交易所轻松实现。换言之,Augur 通过生成多种不同的 ERC20 代币将流动性碎片化了,Maker 却通过 Dai 这一种资产将流动性集中了起来。Augur 的模式是复杂死板的,Maker 的模式是自动连贯的。因此,后者在成本和易用性上都远远优于前者。

从流动性角度分析,可将 DeFi 协议分为三类:

  • 一类(Augur、0x、Dharma) 需要用户找到交易对手进行交易;
  • 一类(Compound、Uniswap)是将挂单资产聚集起来提供给吃单者,从中收取手续费;
  • 还有一类(Maker)通过治理设定参数,让用户直接与智能合约进行交易。

0x、Augur 和 Dharma 等平台使用的都是点对点协议。也就是说,凡是看多的用户必须找到一个看空的用户做交易对手。在点对点协议下,由交易对手之间达成的双边交易类型是其他交易类型的超集。市场上没有统一的价格,只有一系列价格不同双边订单(通常我们从这些订单中定义出一些暗示全局价格的概念)。从理论上来说,点对点交易类型的局限性很小。

打个比方吧,我们可以把 Uniswap 和 Compound 看作是大型多人在线角色扮演游戏(MMORPGs):所有用户都在同一张地图上“打怪”,而非进行分散的点对点交易。用户无需寻找交易对手,直接跟资产池交易就好。所有交易的价格都是根据算法设定的:Uniswap 遵循的是乘积恒定原则,Compound 则是根据市场供求建立利率模型。交易规模和市场规模所受的限制更大。

Maker 采用的是单人游戏模式,用户根据治理所设定的参数自行发起借贷(可以认为用户是与代表系统治理方的池子进行交易)。目前,Maker 只支持一种交易类型,而且流动性都集中到了 Dai 这一种资产上。


在 Augur 上,只要找到了交易对手,用户可以给任何事件创预测市场。在 Dharma 上,只要找到了贷方,用户可以用任意条款来借入任何资产。Maker 限制了用户可以进行的交易类型,但是将对流动性的限制降到了最低——也就是说,(基于线上参数的)单人模式是可行的。Maker 平台的核心团队只需要专注于如何为 Dai 创造需求和流动性,无需像多资产交易所那样建设一套完整的基础设施。

经过过去几个月的研究,我们已经发现将流动性集中到一小部分市场和资产的协议更容易得到采用。DeFi 点对点协议的开发团队已经注意到了这一点。Dharma 的开发团队更进了一步,构建了名为 Lever 的 Dharma 的借贷应用,发放贷款量已经超过了最初的点对点协议。要注意的一点是,Lever 限制了产品集的大小,让借贷双方将流动性集中到了少数几种贷款上。为了解决点对点协议所面对的流动性问题,0x 协议的开发团队将关注点从中继方转移到了做市商身上。

即便如此,很多点对点协议还需要构建更多基础设施,然而那些限制了交易类型的 DeFi 协议很少有这种困扰。这些基础设施包括,可以实现交易双方互寻的机制(请注意 Dharma、Veil/Augur 和 0x 都引入了“中继方”的概念)、 可以让做市商解决交易双方需求匹配的机制,以及更高效地解决大量独立交易的扩容方案。

如果 DeFi 社区找到了解决长尾资产(例如非同质化代币和预测市场份额)流动性的方案,那么提供更为广泛的资产和交易类型的点对点协议很有可能在实用性上超越那些灵活性较低的协议。从理论上来说,基于这类点对点协议的合约可以让用户接触任意资产或状态。有了这种灵活性之后,这些系统会随着市场完全性的增强创造更有利可图的市场。

聚合型或自动化供给侧协议采用了相反的思路。例如,Maker 打算通过多抵押 Dai 来扩大其产品集,Uniswap 有可能提供越来越多的交易对,不过这两个网络在提高流动性的同时还要注意多方面的权衡关系。

虽然目前尚不清楚谁能成为最后的赢家,这两类 DeFi 网络似乎都着眼于提供更广泛的市场选择,并且为用户提供足够的流动性。目前看来,只针对少数几个市场深耕流动性的网络暂时领先了一程。