摩根大通最新研报:美联储需要尽快重启QE

美联储在失业率创历史新低的情况下,被市场裹挟着降息。但市场、美国财政部等并不满足,且要求再也不是降息 50bp 或者 100bp 了,而是直接呼吁美联储再次重启 QE!

上周,美银美林报告称,美联储预计在2019年 Q4 将被迫重启 QE,缓解市场的大量流动性需求,否则市场就会陷入流动性危机。


尽管美联储重返 QE 涉及到一系列问题,比如美联储独立性等。但现在,不仅仅是美银美林认为美联储可能被迫推行量化宽松政策,以补充银行间流动性的突然流失。摩根大通分析师 Nikolaos Panigirtzoglou 在最新的报告中也指出,即使美联储停止缩表,美国银行系统的流动性还会继续紧缩,美联储不得不马上重启 QE。

促使美联储在2010-2012年实施两轮 QE 的信号再次出现

具体来说,Nikolaos Panigirtzoglou 着眼于银行的美国超额货币供应模型,该模型基于 1)交易动机(与名义收入相关的货币和 2)投资组合动机(与其他资产的名义价值相关的货币)得出中期货币需求目标,如作为债券和股票,以及 3)由美国政策不确定性所代表的预防动机,即代理人希望在风险认知上升期间持有更多现金。


这一模型表明,2018年期间,这种广泛的美国流动性蒸发,今年进一步转向负面或收缩领域。上一次出现这样的现象是在2010-2012年欧债危机的时候,而当时迫使美联储相继进行了两轮 QE;


并最终导致欧洲央行违反马斯特里赫特条约第 123 条(Article 123 of the Maastricht treat,即禁止国家货币融资),欧央行也退出特别版 QE。

什么导致了流动性收紧?

摩根大通分析认为,导致流动性紧张的首要原因当然是量化紧缩,即美联储缩表(已经在7月31日暂停)。

美联储资产负债表在2017年年底开始下降。美国存款机构的超额准备金(超过监管最低准备金要求)在近五年前达到峰值,为 2.7 万亿美元。在美联储开始其资产负债表正常化之旅之前,截至2017年9月,它们已降至 2.1 万亿美元。自那以后,它们又下跌了 6000 亿美元,至目前的 1.5 万亿美元,这与美联储的资产负债表走势相一致。

超额准备金消耗主要有两个原因:一是流通中的纸币,从2014年的12万亿美元快速增长到目前的 1.7 万亿美元;二是财政部在美联储的一般账户从2014年前的平均 500 亿美元增加,今年年初达 3500 亿美元。这两种类型的美联储债务,都以存款机构准备金为代价保持增长,并从美国银行系统中抽走了流动性。

由于债务上限问题,财政部的一般(现金)账户自年初以来已被耗尽,部分抵消了美联储资产负债表收缩导致的准备金减少,但现在这一情况将在年末被逆转。因为美国财政部会发行新债来补充其普通账户。换言之,即使美联储停止其资产负债表收缩,超额准备金还是会大大减少,因为只要债务上限问题得以解决,财政部一般账户的金额就会上升。

美银美林上周的报告表示,未来两个月流动性短缺大致达到两千亿美元,这是很严重的。到时候,美联储没有选择,只能重启 QE。

暂停缩表能否替代重启 QE?

美联储能否通过暂停缩表,防止市场流动性流失,而不进行 QE?摩根大通报告认为,不能,原因有三。

首先,债务上限问题已经解决,意味着财政部将发行新的国债以补充其经常账户金额。毫无疑问,这将在未来几个月抽走银行大量的流动性。

第二、在过去五年中,由于离岸市场对高价值美元债券的需求,流通中的纸币呈现结构性上升趋势。这一部分,导致银行每年应减少 800 亿美元的储备金。

第三、美国银行系统的资产自然增长与名义国内生产总值大致一致,即每年约 4%,即使准备金不变,也会对准备金与银行系统资产的比率造成下行压力。

基于以上理由,摩根大通认为,即使美联储暂停缩表,但是美国银行系统的流动性还是会继续紧张。为了防止流动性趋紧进一步发展,美联储需要尽快开始公开市场操作,向美国银行系统注入流动性。

所谓公开市场操作,就是 QE 的另外一个名称。事实上,美联储在重启 QE 这件事上,根本没有选择。因为美国国债的大量供应,超出了市场的容纳能力,只能由美联储出面购买,为美国政府提供融资。